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マーケットビュー

金曜 松崎美子の英国発!すこしFX☆なが〜くFX ロンドン在住の女性トレーダーによる為替&経済コラム

ゴールデンウィーク期間中の「マーケットビュー」掲載予定について
4月末から5月上旬のゴールデンウィーク中、誠に勝手ながら『マーケットビュー』は以下のスケジュールで掲載させていただきます。 何卒よろしくお願いいたします。

日付

掲載

ご執筆者

4月28日(月)

野村雅道氏

4月29日(火)

×

4月30日(水)

和田仁志氏、山中康司氏

5月1日(木)

津田穣氏

5月2日(金)

松崎美子氏、野村雅道氏

5月3日(土)

×

5月4日(日)

×

5月5日(月)

×

5月6日(火)

×

5月7日(水)

和田仁志氏、山中康司氏

※「○」は掲載日、「×」は掲載をしない日となります。

コーナーに追い込まれた欧州中銀

更新日:2014年5月2日

最近、為替取引をしている友人と話すと必ず出てくるのは、「最近のマーケットはボラがないから、難しい。」という台詞。たしかにボラティリティーが低いマーケットが続いておりますが、私は為替だけでなく株価指数も取引しておりますので、特に気になりません。

動意の薄いマーケットではありますが、いろいろな【事件】が起きています。まず、ヨーロッパに住む私にとっての一番の事件は、先週末、ユーロ圏の過剰流動性が、とうとう1,000億ユーロを割ってしまったことです。それを受け、今週に入ると短期金利が急騰し、ユーロ/ドルは下がりたくても下がれない状態が続いています。

ドル円に関しては、大きなレンジである100〜105円のちょうど中間レベルである102円50銭は、マーケット参加者にとって居心地のよいレベルなのか、気がつくとその辺に戻っている状態ですので、特にポジションは持っておりません。

やはりこれだけボラティリティーの低いマーケットですので、スイング・トレードは、なかなか思うように伸びてくれません。そういう時には、徹底的に短期取引に集中して、小さな収益を積み上げていくか、それとも私のように為替だけでなく、株価指数や商品市場にも足を踏み入れてみるのも、ひとつの選択肢ではないでしょうか?

ユーロ圏過剰流動性

先週金曜日、とうとう1000億ユーロを割った過剰流動性。そして今週もジリジリと減少を続け、現在の残高(4月29日現在)は、803億ユーロまで低下しています。

このチャートは私が作成した過剰流動性残高を示したものですが、2,000億ユーロのレベルにピンクの線を引きました。その理由は、過去のコラム記事でもお伝えしましたが、ドラギ総裁は昨年2月の記者会見の席で、「金融政策が景気を確実に支援できる水準は、ユーロ圏の金融システム内の過剰流動性が、最低でも2,000億ユーロ以上である必要がある。」と述べ、緩和的金融政策の下限として、この水準に言及していたからです。そして、この言葉通りに、流動性が2,000億ユーロを割った昨年10月の翌月の理事会で、ECBは政策金利カットに動きました。この【2,000億ユーロの大切さ】について、他の理事は、「過去の経験則からいうと、過剰流動性が2,000億ユーロを割ると、短期金利に上昇圧力がかかりやすい」と指摘しています。

過去のコラムでも書きましたが、2011年に流動性が1,000億ユーロを割りそうになった時、ECBは2度に渡る3年物LTROを通して、1兆ユーロの流動性供給に動きました。当時と比較すると、現在のユーロ圏を取り巻く環境は比較にならないほど改善しているため、今回も同様の大規模な流動性供給措置を取るとは思えません。

ただし、ECBも黙って指をくわえている訳ではなく、今週水曜日(4月30日)には、昨年12月以来の大規模な3ヶ月物資金供給オペに動き、131億9320万ユーロの資金を供給しました。この資金が出回るのは、2営業日後の5月2日となりますので、2日の過剰流動性は、約800億ユーロの残高 + 約132億ユーロの資金供給 =932億ユーロとなり、場合によっては、一時的に1,000億ユーロの大台に戻す可能性があります。その際には、当然、急騰している短期金利も下がり、ユーロの頭を押えることになるかもしれません。

短期金利急騰

過剰流動性が1,000億ユーロを割り込んだことを受け、今週に入ってから急騰しているユーロ短期金利。私はEONIA (ユーロ圏無担保翌日物平均金利 Euro OverNight Index Average) を毎日チェックしますが、これといった事件やイベントがないにもかかわらず、毎日グングン上昇中。

この‘’イベントがないのに、上昇するEONIAの異常さ‘’をわかりやすく説明するため、ECB主要政策金利であるレフィ金利と、EONIAとの関係をグラフで表してみました。

ここでは《イベント性》を重視し、世界的金融危機が起きた2008年から現在までの期間を選びましたが、青い線がEONIA、赤い線がレフィ金利です。念のためにつけ加えますが、《レフィ金利》とはECBの主要政策金利であり、《期間7日物の流動性供給オペ》の際に使用されておりますが、昨年11月からずっと0.25%に設定されています。

チャートを見る限り、2009年から始まった《ユーロ圏債務危機》、そして2010年から立て続けに起きたギリシャ・アイルランドなどへの金融支援要請時でも、レフィ金利>EONIAの関係が続いていたことが確認できます。その後ポルトガルが支援要請した時には、立場が逆転して、EONIA>レフィ金利という関係になっていますが、しばらく経つと落ち着きを取り戻しています。

その後ずっと、レフィ金利>EONIAの関係が継続しましたが、昨年10月に過剰流動性が2,000億ユーロを下廻った頃とほぼ同じ時期から、EONIA>レフィ金利の関係が目に付くようになりました。

次は、もう少し見やすくするため、流動性残高が2,000億ユーロを下回った昨年10月から現在までの部分を拡大してみました。

これを見ると、11月に金利カットに動いてから、かなり頻繁に、EONIA>レフィ金利の関係が起きているようです。年度末や期末は資金需要が増大しますし、年初に起きたアルゼンチン危機、そしてウクライナ危機に関しては、特殊事情もあるでしょうから、やむを得ないと思います。しかし、今週に入ってからの急騰は、どうにも説明がつけられません。強いて言えば、「4月の月末要因」と片付けることも出来ますが、昨年も一昨年も特に4月末の1週間の間にEONIAが高騰した記録は、ありませんでした。

今回のEONIA急騰と、過剰流動性が1,000億ユーロを下回った時期とは‘’たまたま‘’一致します。私自身は、「たまたま」とか「偶然」という言葉は信じておりませんので、両者の関係はたまたまではなく、こうなってしかるべき現象であると考えています。

SMPの不胎化、3週連続失敗

過剰流動性の減少に危機感を抱いた欧州の市中銀行は、実は既に3週間前から保身の行動に出ていたようです。それはSMP(証券市場プログラム)の不胎化の失敗でした。

このコラムでも何度も紹介した《SMPの不胎化》の仕組みを簡単に書きますと、ギリシャ債務危機発覚後、ECBはそれらの国の国債購入を通じて長期金利の低下をはかり、加盟国政府の借り入れ負担を和らげる行動に出ました。それをSMP(証券市場プログラム)と呼びます。SMPは、加盟国の長期金利低下に加え、ECBが流通市場で国債を購入した資金が市場に流れるため、流動性を高めるという利点もありました。しかし、ECBはその資金を市場に残しておくとインフレを誘発するきっかけになると判断し、全ての資金を吸収する【不胎化オペレーション】をずっと継続しています。具体的なオペ内容は、1週間物預金入札と呼ばれ、7日で満期を迎える預金を毎週火曜日にロールオーバーし、そのたびに欧州の市中銀行が余剰資金を入札を通じて預金するという形をとっています。

ECBのウェブサイトを見る限り、全額(1,724億9,300万ユーロ)不胎化が出来たのは、4月9日が最後であり、その後は、

  • 4月16日 1,533億ユーロ
  • 4月23日 1,667億ユーロ
  • 4月30日 1,039億ユーロ

だけが不胎化に成功しており、残額は市中銀行が抱えたままとなっているようです。

年末の資金需要が高い時ならまだしも、今月に入って3週間も連続して、不胎化オペが失敗に終わっているのは、過剰流動性縮小に対する防御姿勢の一環ではないか?と私は理解しています。つまり、【不胎化の失敗】が持つ意味は、銀行がECBの1週間物預金にお金を預け、わずかばかりの利息をもらうよりも、万が一のために(流動性が枯れるなどの緊急時に備え)手元に資金を確保しておきたいという意志の表れともいえるでしょう。

ユーロ圏消費者物価指数(HICP)

今週水曜日、待ちに待った4月分消費者物価指数(HICP)速報が発表されました。それに先駆け前日に発表されたドイツのインフレ率速報値は、

前月比: 先月 +0.3% ⇒ 今回予想 −0.1% ⇒ 結果 −0.2%
前年比: 先月 +1.0% ⇒ 今回予想 +1.4% ⇒ 結果 +1.3%

となり、予想を下回る最悪の結果となりました。ドイツのインフレ率は、ユーロ圏全体の27.7%のウエイトを持っているため、「こりゃ、ユーロ圏の数字も、予想より悪い数字になるぞ!」という思惑が増し、ユーロは急落しました。そして実際に出たユーロ圏全体の数字を見ると、思惑通り、予想を下回る結果となったのです。

前年比: 先月 +0.5% ⇒ 今回予想 +0.8% ⇒ 結果  +0.7%

思い起こせば、3月のECB理事会後の記者会見で、ドラギ総裁は、「4月のインフレ率は、イースター効果があるので、上昇する」と語り、マーケット参加者は、それを信じました。しかし、それを信じた私たちは、完全に裏切られたことになりました。

5月8日 欧州中銀金融政策理事会

なんだか毎月同じ予想を書いており恥ずかしい限りですが、とりあえず考えられるだけのECBが取り得る手段を書き並べてみます。

1) 驚くほど頻繁な口先介入
2) デポジット金利のマイナス(ネガティブ)化
3) QE(量的緩和)策の導入
4) SMP不胎化の停止
5) 長期物LTROの再導入
6) 銀行の預金準備率の引き下げ/撤廃
7) OMTの実施(加盟国の国債買い入れプログラム)
8) 担保基準の緩和
9) 物価安定の定義 (インフレ・ターゲット内容)の変更
10)実弾介入

たまたまWSJ紙に載っていた著名な英国人金融ライターの記事を読んでいたら、この方は1)口先介入 10)実弾介入 3)QE策の導入 の3つの可能性を挙げていました。それぞれのアイデアに対する彼自身の考えは、

1)口先介入
今後数週間は特に、やたらめったらいろんな人からのユーロ高けん制発言が出ると考えられる。ただし、口先介入の効果は限定的であり、ユーロ急落は望めない...という論調。

10)実弾介入
最後にECBが実弾介入したのは、ユーロ誕生の翌年、ユーロがあまりにも下がり続けた時に、ユーロ買い介入を実施。しかし、介入をしても通貨は強くならなかった。過去に1度でも実弾介入をした事実があるのだから、今度も実弾介入しないという保証はない...という論調。ユーロ売り介入をするのであれば、対ドルまたは円になると書かれています。

3)QE策の導入
ドルの金利先高感はあるものの、未だにQEを継続しているため、早急なドル高によるユーロ下落の可能性は低い。欧州の景気回復の鈍化と、低インフレ両方を解決するという意味でも、QE導入は、選択手段に含まれる。同時に、QEは通貨安も引き起こすので、一石三鳥が望めるという論調。

私自身は、先々週のコラムでも書きましたが、ECBが早急に実弾介入に動くとは、考えておりません。

まとめ

今週は対ユーロとポンドで特にドル安が目立ちました。本来であれば、2014年の為替マーケットのテーマ通り、【ドル高相場】になるべきですが、ずっと空振りで終わっています。過去のコラムでも書きましたが、最近になって私は、FRBのバランス・シートが縮小しない限り、ドルは買いになっても長続きしない...と、考えを改めました。

テーパリング(量的緩和策の規模縮小)とは言え、現在も主要中銀の中で唯一、QE(量的緩和策)を通して資金供給を継続しているFRB(米連邦準備制度)。とりあえず、QEを終了する ⇒ 政策金利引き上げに移行 ⇒ QEで買い取った資産の放出=バランス・シートの縮小を開始する この時期までは、なかなかドル高になりにくいのではないでしょうか?

今週金曜日には、米雇用統計が発表されますが、その前に、先ほども書いたように、ECBが実施した3ヶ月物レポによる資金供給で、過剰流動性が一時的にせよ1,000億ユーロ規模に戻ることを受け、ユーロが一旦頭打ちとなるのか?を確認しなければなりません。

金曜日のメイン・イベントである雇用統計は、4月分の数字ですので、寒波の影響を受けない最初の数字となります。ロイターの記事によると、80人のエコノミストによる非農業部門雇用者数(NFP)の予想は、一番低い人が15万人、一番高い人は、27万9,000人。

しかし、この《エコノミストの予想》というのも曲者で、水曜日に発表された米2014Q1GDP速報値を見ると、2013Q4 +2.6% ⇒ 今回の予想 +1.2% ⇒ 結果 +0.1%となっており、2012Q4以来の低い伸びにとどまってしまい、滅茶苦茶外しています。

たぶん、NFPは「良くて当たり前」という前提でマーケットは動いてくるでしょうから、万が一、20万人を割るような事態になれば、ドルの急落が予想されます。もしドル急落となっても、ドル円は101.20が割れない限り、そこは買いたいと考えています。買収話で値を上げてきたポンド/ドルは、1.6750近辺が割れない限り、1.6750-1.6950/80のレンジ。たぶん来週月曜日あたりに、米・ファイザーと英・アストラゼネカの買収話の詳細が発表されるようなので、そこでもう一段のポンド高になる可能性を期待しているところです。もし1.6950/80辺りを簡単に抜けてしまうようであれば、1.70-1.71台が視野に入ってきます。

個人的には、1.70を超えるポンド高は、英中銀からの口先介入が入ってしかるべきレベルと考えていました。しかし、今週発表された製造業PMI(4月分)の数字を見ると、予想 55.4 ⇒ 結果 57.3となり、昨年11月以来の強い数字。この数字をみて、私が最初に感じ、同時に少し驚いたことは、「ポンドが強いのにもかかわらず、製造業は頑張っている」ことでした。

たまたま先週収益を発表した英国籍のグローバル企業が、「ポンド高のお陰で収益が減少した」と説明していたため、今後ポンド高に関する議論が盛んになるだろうな...と思っていた矢先の強い数字の発表でした。

今月14日(水)には、英中銀・四半期インフレーション・レポートが発表され、総裁を含む理事達が記者会見を行ないます。インフレ・レポートの中身はもちろんのことですが、記者会見に参加する記者からは、最近のポンド高に対する質問が飛び出すと考えています。そこで、総裁はじめ理事達の最近のポンド高に対する見解を聞いてから、あらためて1.70台以降のポンドについて考えようと思っています。

 

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